Supuesto 13
Enunciado
La empresa Aceitunas del Sur S.A. (sector agroalimentario, Jaén) tiene la siguiente estructura financiera a valor de mercado en diciembre 2023:
- Recursos propios (E): 5.000.000 €
- Deuda bancaria a largo plazo (D): 3.000.000 €, tipo de interés 5,5% (TIN)
- Obligaciones emitidas: 2.000.000 € a valor de mercado, cupón anual 4,8%
- Beta apalancada (β): 0,95 (sector defensivo)
- Tipo libre de riesgo (rf, bono soberano ES 10y): 3,40% (dato real dic-2023)
- Prima de riesgo de mercado (E[Rm] − rf): 5,5%
- Tipo del Impuesto sobre Sociedades (t): 25%
La empresa estudia financiar la ampliación de su planta de envasado (inversión: 1.500.000 €, TIR esperada: 8,2%). Para evaluar la decisión necesita calcular su WACC (Brealey-Myers, 2023; Modigliani-Miller, 1963).
Se pide:
- Calcula el coste de los recursos propios (Ke) mediante CAPM.
- Calcula el coste efectivo de la deuda financiera (coste ponderado de la deuda neto de impuestos).
- Calcula el WACC de la empresa.
- Decide si la empresa debe acometer la inversión y calcula el spread de creación de valor.
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El CAPM (Sharpe, 1964; Lintner, 1965) es el modelo estándar para estimar el coste de los recursos propios: la rentabilidad mínima que exigen los accionistas dado el riesgo sistemático de la empresa. La β de 0,95 indica que el activo tiene una sensibilidad ligeramente inferior a la del mercado (β menor que 1), típica de sectores agroalimentarios defensivos.
Ke = 8,625%
La empresa tiene dos tipos de deuda: bancaria y obligaciones. El coste efectivo ponderado de la deuda debe ponderar ambos instrumentos por su valor de mercado, y descontar el escudo fiscal de los intereses (Modigliani-Miller, 1963; art. 16 LIS — deducibilidad limitada al 30% del EBITDA pero sin restricción a efectos de este ejercicio).
Kd · (1 − t) = 3,915%
El WACC es la media ponderada del coste de capital (equity y deuda) por los pesos de mercado de cada fuente de financiación. Es la tasa correcta para descontar flujos de caja libres (FCF) de proyectos con riesgo y estructura financiera comparables (Brealey-Myers, 2023; Suárez Suárez, 2014).
WACC = 6,27%
La regla de decisión compara la TIR del proyecto con el WACC de la empresa (asumiendo que el proyecto no altera el riesgo ni la estructura financiera de la empresa):
ACEPTAR: TIR (8,20%) mayor que WACC (6,27%) → EVA positivo ≈ 28.950 €/año
El spread positivo de +1,93 pp indica que el proyecto genera rentabilidad superior al coste del capital empleado, creando valor económico para los accionistas. No obstante, el margen es moderado: una subida de 200 pb en el Euríbor (que trasladaría el coste de la deuda bancaria del 5,5% al 7,5%) elevaría el WACC a ≈ 7,2%, casi eliminando el spread. En el contexto de tipos altos de 2023-2024 (BCE sube tipos desde 0% a 4,5% en 18 meses, 2022-2023), la sensibilidad del WACC al coste de la deuda es especialmente relevante para empresas con alto apalancamiento. El EVA (Economic Value Added, Stern Stewart, 1991) extiende esta lógica: cada euro invertido en proyectos con TIR mayor que WACC incrementa el valor de la empresa en el valor capitalizado del spread; cada euro en proyectos por debajo destruye valor aunque el proyecto sea contablemente rentable.