Supòsit 112
Enunciado
L’empresa Aceitunas del Sur S.A. (sector agroalimentari, Jaén) té la següent estructura financera a valor de mercat al desembre de 2023:
- Recursos propis (E): 5.000.000 €
- Deute bancari a llarg termini (D): 3.000.000 €, tipus d’interés 5,5% (TIN)
- Obligacions emeses: 2.000.000 € a valor de mercat, cupó anual 4,8%
- Beta palanquejada (β): 0,95 (sector defensiu)
- Tipus lliure de risc (rf, bo sobirà ES 10y): 3,40% (dada real des-2023)
- Prima de risc de mercat (E[Rm] − rf): 5,5%
- Tipus de l’Impost sobre Societats (t): 25%
L’empresa estudia finançar l’ampliació de la seua planta d’envasament (inversió: 1.500.000 €, TIR esperada: 8,2%). Per avaluar la decisió necessita calcular el seu WACC (Brealey-Myers, 2023; Modigliani-Miller, 1963).
Es demana:
- Calcula el cost dels recursos propis (Ke) mitjançant CAPM.
- Calcula el cost efectiu del deute financer (cost ponderat del deute net d’impostos).
- Calcula el WACC de l’empresa.
- Decideix si l’empresa ha d’escometre la inversió i calcula el spread de creació de valor.
Mostrar solución
El CAPM (Sharpe, 1964; Lintner, 1965) és el model estàndard per estimar el cost dels recursos propis: la rendibilitat mínima que exigeixen els accionistes donat el risc sistemàtic de l’empresa. La β de 0,95 indica que l’actiu té una sensibilitat lleugerament inferior a la del mercat (β menor que 1), típica de sectors agroalimentaris defensius.
Ke = 8,625%
L’empresa té dos tipus de deute: bancari i obligacions. El cost efectiu ponderat del deute ha de ponderar ambdós instruments pel seu valor de mercat, i descomptar l’escut fiscal dels interessos (Modigliani-Miller, 1963; art. 16 LIS — deduïbilitat limitada al 30% de l’EBITDA però sense restricció a efectes d’aquest exercici).
Kd · (1 − t) = 3,915%
El WACC és la mitjana ponderada del cost de capital (equity i deute) pels pesos de mercat de cada font de finançament. És la taxa correcta per descomptar fluxos de caixa lliures (FCF) de projectes amb risc i estructura financera comparables (Brealey-Myers, 2023; Suárez Suárez, 2014).
WACC = 6,27%
La regla de decisió compara la TIR del projecte amb el WACC de l’empresa (assumint que el projecte no altera el risc ni l’estructura financera de l’empresa):
ACCEPTAR: TIR (8,20%) major que WACC (6,27%) → EVA positiu ≈ 28.950 €/any
El spread positiu de +1,93 pp indica que el projecte genera rendibilitat superior al cost del capital emprat, creant valor econòmic per als accionistes. Tanmateix, el marge és moderat: una pujada de 200 pb en l’Euríbor (que traslladaria el cost del deute bancari del 5,5% al 7,5%) elevaria el WACC a ≈ 7,2%, gairebé eliminant el spread. En el context de tipus alts de 2023-2024 (BCE puja tipus des de 0% a 4,5% en 18 mesos, 2022-2023), la sensibilitat del WACC al cost del deute és especialment rellevant per a empreses amb alt palanquejament. L’EVA (Economic Value Added, Stern Stewart, 1991) estén aquesta lògica: cada euro invertit en projectes amb TIR major que WACC incrementa el valor de l’empresa en el valor capitalitzat del spread; cada euro en projectes per davall destrueix valor encara que el projecte siga comptablement rendible.