Tema 30

La inflación moderada (por convención, por debajo del 3-5 % anual) es compatible con el funcionamiento normal de la economía; de hecho, los bancos centrales modernos fijan objetivos del 2 % como umbral de referencia que evita el riesgo deflacionario. La inflación galopante (dos dígitos) erosiona la confianza en la moneda, distorsiona la asignación de recursos y redistribuye renta de los ahorradores a los deudores. La hiperinflación, definida por Cagan (1956) como una tasa superior al 50 % mensual, destruye la función del dinero como unidad de cuenta y medio de pago: el caso de Alemania (1923), Zimbabue (2007-2008, hasta 89 sextillones % interanual según el Banco Central) y Venezuela (2019, ~10.000.000 % anual) son los referentes históricos. La deflación, caída sostenida del nivel de precios, puede ser benigna (aumento de productividad) o perniciosa (espiral deflacionaria de Fisher 1933, donde la caída de precios aumenta la carga real de la deuda, reduce consumo e inversión y retroalimenta la deflación). La experiencia japonesa de la «década perdida» (1990-2000) y la Eurozona en 2014-2015 son casos recientes. La estanflación, combinación de inflación y estancamiento, desafía los modelos keynesianos estándar y fue el fenómeno central de los años 70 (shock del petróleo 1973 y 1979), que llevó al ascenso del monetarismo y del supply-side economics.

Irving Fisher (1930) estableció que el tipo de interés nominal (i) incorpora la inflación esperada: i ≈ r + π_e, donde r es el tipo real. Lo que guía las decisiones de ahorro e inversión es el tipo real ex ante (r = i − π_e), no el nominal. En 2022-2023, con inflación muy superior a los tipos nominales, los tipos reales fueron fuertemente negativos: favorecieron a los deudores (incluido el Estado) y penalizaron a los ahorradores. El efecto Fisher conecta la inflación con la política monetaria —el BCE sube el tipo nominal para que el tipo real suba— y con la sostenibilidad de la deuda (relación g − r del Tema 22).

La distinción entre los orígenes de la inflación es fundamental para diagnosticar qué política es la adecuada. La inflación de demanda (demand-pull) surge cuando el gasto agregado —consumo, inversión, gasto público, exportaciones netas— supera la capacidad productiva de la economía. Gráficamente, es un desplazamiento de la curva de demanda agregada hacia la derecha con oferta inelástica: el exceso de demanda se resuelve mediante subidas de precios en lugar de expansión de la producción. Ocurre típicamente en las fases altas del ciclo (sobrecalentamiento), en episodios de estímulo fiscal o monetario excesivo, o —como en 2020-2021— cuando la demanda embalsada durante la pandemia se libera de golpe. La solución canónica es contractiva: subida de tipos, reducción del gasto público o del crédito. La inflación de costes (cost-push) tiene un origen diferente: un shock que encarece los inputs productivos —petróleo (1973, 1979), gas (2021-2022), materias primas, salarios— desplaza la curva de oferta agregada hacia arriba, generando simultáneamente inflación y caída de la producción (estanflación). La respuesta de política es más difícil: subir tipos frena la demanda pero agrava la caída de producción; bajarlos estimula la actividad pero acelera la inflación. Los años 70 ilustraron esta trampa; el BCE en 2022-2023 optó por priorizar la estabilidad de precios, aceptando el coste en actividad. La inflación de inercia (o built-in) aparece cuando las expectativas inflacionarias pasadas se incorporan a los contratos salariales y los convenios: si los trabajadores esperan un 5 % de inflación el año que viene y negocian aumentos salariales del 5 %, las empresas repercuten el aumento de costes en precios, confirmando la expectativa. Esta espiral salario-precios fue el mecanismo dominante de la inflación española de los años 70-80 (tasas del 15-20 %) y explica la importancia de los Pactos de la Moncloa (1977) para romperla. La inflación importada opera vía tipo de cambio: una depreciación del euro encarece las importaciones denominadas en dólares (energía, materias primas); en 2022, la depreciación del 15 % del euro frente al dólar amplificó el shock energético para la eurozona. Finalmente, la greedflation o inflación de márgenes (Weber-Wasner 2023, PNAS; BCE 2023) es la hipótesis de que en 2021-2023 las empresas —especialmente en energía, alimentación y distribución— aprovecharon la opacidad del shock de oferta para ampliar sus márgenes más allá de lo necesario para compensar el aumento de costes, contribuyendo a sostener la inflación. La descomposición del deflactor del PIB español por el Banco de España (2023) muestra que los beneficios empresariales unitarios aportaron entre un tercio y la mitad del crecimiento del deflactor en algunos sectores —un dato que el debate académico no ha cerrado.

Los costes de la inflación son múltiples y actúan por canales distintos. Los costes de suela de zapato (shoe-leather costs) reflejan el esfuerzo que hacen los agentes para economizar el uso del dinero en efectivo —cuya rentabilidad real se erosiona— recurriendo más frecuentemente a entidades financieras o a activos líquidos remunerados; en un contexto de tipos digitales y cuentas corrientes remuneradas, este coste se ha transformado pero no desaparecido. Los costes de menú son los gastos en que incurren las empresas para actualizar listas de precios, catálogos y etiquetas; con precios digitales dinámicos la fricción es menor, pero en sectores con contratos a largo plazo (alquileres, convenios colectivos) la rigidez sigue generando pérdidas de eficiencia. La redistribución es el efecto más relevante socialmente: la inflación no anticipada transfiere riqueza de los acreedores (prestamistas, tenedores de bonos a tipo fijo, ahorradores) a los deudores (prestatarios, Estado emisor de deuda); en 2022-2023, con tipos nominales muy por debajo de la inflación, los tipos reales fueron fuertemente negativos, aliviando la carga de la deuda pública española pero deteriorando el poder adquisitivo de los depósitos. El fiscal drag surge cuando los tramos del IRPF no se actualizan con la inflación: los contribuyentes pagan más impuesto en términos reales aunque su renta real sea la misma; el Gobierno español deflactó parcialmente el IRPF en 2023 para corregirlo. La incertidumbre inflacionaria aumenta la prima de riesgo exigida en los contratos y deprime la inversión a largo plazo. Por último, la inflación diferencial respecto a los socios comerciales genera una apreciación del tipo de cambio real que deteriora la competitividad-precio de las exportaciones y el turismo, un riesgo especialmente relevante para España en el seno de la Eurozona, donde el tipo de cambio nominal es fijo.

La inflación de 2021-2024 fue un fenómeno multicausal que no encaja bien ni en el modelo puro de demanda ni en el de costes: fue simultáneamente las dos cosas, con retroalimentación entre ambas. El primer impulso fue un shock de oferta negativo: los cuellos de botella en cadenas de suministro globales —semiconductores, fletes marítimos, materias primas— provocaron escasez y encarecimiento en 2021 antes incluso del estallido de la guerra. El segundo impulso fue la demanda embalsada: los hogares habían acumulado ~500.000 M€ de ahorro forzoso en la eurozona durante el confinamiento (BCE 2022), que liberaron en 2021-2022 de forma concentrada, desbordando la capacidad productiva. El tercer impulso, detonante de la segunda ola inflacionaria, fue la invasión rusa de Ucrania (febrero 2022): el corte progresivo del gas ruso (que representaba el 40 % de las importaciones europeas) disparó el TTF europeo de 20 €/MWh a 340 €/MWh en agosto 2022. El cuarto ingrediente fue la greedflation —ya analizada en §2.2—: la descomposición del deflactor del PIB español por el Banco de España (2023) mostró que los excedentes empresariales explicaron entre un tercio y la mitad del crecimiento de precios en hostelería, distribución y energía durante 2021-2023, abriendo un debate académico aún no cerrado entre Weber-Wasner (2023, PNAS) y quienes atribuyen el fenómeno a efectos de composición sectorial.

El episodio inflacionario 2022-2023 erosionó cerca de un 5 % el poder adquisitivo medio de los hogares. El escudo social aprobado por el Gobierno (RDL 6/2022, 11/2022, 20/2022) incluyó: bonificación al combustible (20 cts./litro), bono social eléctrico ampliado, IVA del 0 % en alimentos básicos, ayuda directa de 200 € a hogares de renta baja, prohibición de cortes de suministros vulnerables, tope del 2 % a actualizaciones de alquiler. La excepción ibérica (RDL 10/2022) limitó el precio del gas en la formación del precio mayorista de la electricidad, reduciendo la factura eléctrica entre un 15 % y un 20 % durante 2022-2023.

La inflación subyacente (sin alimentos frescos ni energía) tardó más en moderarse: alcanzó el 7,6 % en febrero de 2023 y bajó al 2,5 % a finales de 2024. La revalorización de las pensiones según IPC y la subida del SMI a 1.134 € amortiguaron parcialmente el efecto sobre los colectivos vulnerables, aunque Funcas y el Banco de España calculan que el quintil de menor renta perdió un 8 % de poder adquisitivo, frente al 2 % del quintil más alto.