oposicioneseconomia.es ES · CA

Tema 24

Banc Central i política monetària.

Introducció

El Banc Central Europeu (BCE) gestiona la política monetària de la zona euro des de 1999. Creat pel Tractat de Maastricht (1992), amb seu a Frankfurt, el seu mandat primari és l’estabilitat de preus, que després de la revisió estratègica de 2021 es tradueix en un objectiu simètric del 2 % d’inflació a mitjà termini (IPCA). El cicle inflacionari 2022-2024 ha posat a prova eixe marc: la inflació de la zona euro va arribar al 10,6 % a l’octubre de 2022 i el BCE va respondre amb la pujada de tipus més ràpida i intensa de la seua història.

Aquest tema explica els objectius, l’estructura institucional, els instruments convencionals i no convencionals, els canals de transmissió i els debats oberts sobre independència, comunicació i nous reptes com l’euro digital i el risc climàtic.

1. Objectius, estructura i funcions

1.1. Mandat i objectius

L’art. 127 TFUE atribueix al SEBC el mandat primari de l’estabilitat de preus i, sense perjudici d’aquest, donar suport a les polítiques econòmiques generals (creixement, ocupació, cohesió, transició ecològica). La revisió estratègica de 2021 (presidida per Christine Lagarde) va introduir quatre novetats: (1) objectiu simètric del 2 %; (2) tolerància a desviacions temporals; (3) integració del cost de l’habitatge en propietat en l’IPCA (en transició); (4) incorporació del canvi climàtic a l’anàlisi monetària.

1.2. Estructura SEBC i Eurosistema

El SEBC agrupa el BCE i les 27 BCN de la UE; l’ Eurosistema al BCE i a les 20 BCN de l’euro. Òrgans de govern:

Consell de Govern: 6 membres del Comité Executiu més 20 governadors de BCN de l’euro (amb sistema de rotació de vots per als grans països). Decideix la política monetària; es reuneix cada sis setmanes. Comité Executiu: president, vicepresident i 4 membres, mandat no renovable de 8 anys. El presideix Christine Lagarde des de 2019; el vicepresident és Luis de Guindos. Consell General: inclou les BCN dels Estats sense euro, funcions consultives i de coordinació.

Independència: institucional, personal, funcional i financera (art. 130 TFUE). Prohibició de finançar el sector públic (art. 123 TFUE).

1.3. Funcions del Banc d'Espanya

Com a BCN de l’Eurosistema, el Banc d’Espanya participa en la formulació de la política monetària del BCE, executa les seues operacions, gestiona reserves, supervisa entitats menys significatives (les significatives passen al BCE-MUS), promou estabilitat financera i emet bitllets i monedes. Està regulat per la Llei 13/1994 d’Autonomia.

2. Instruments de política monetària

2.1. Instruments convencionals

Operacions de mercat obert: són l’eina principal i s’executen mitjançant subhastes:

MRO (Main Refinancing Operations): setmanals, termini d’una setmana; tipus de referència. LTRO (Longer-Term Refinancing Operations): trimestrals i a llarg termini. Operacions d’ajustament i estructurals.

Facilitats permanents: facilitat marginal de crèdit i facilitat de dipòsit; defineixen el corredor de tipus d’interés a un dia (€STR).

Coeficient de reserves mínimes: 1 % dels passius a curt. Des de setembre de 2023 va deixar de remunerar-se, equivalent a un enduriment implícit.

Tipus de referència 2022-2024: el tipus de la facilitat de dipòsit va passar del −0,50 % (juliol 2022) al 4,00 % (setembre 2023), amb baixades a partir de juny de 2024 fins a situar-se al voltant del 3,00 % a finals de 2024. El MRO es va moure en paral·lel, del 0,00 % al 4,50 % i de tornada a l’entorn del 3,15 %.

2.2. Instruments no convencionals

Després de la crisi de 2008-2012 i, sobretot, amb tipus pròxims a zero ( zero lower bound), el BCE va adoptar:

Quantitative easing (QE): APP (Asset Purchase Programme) des de 2014 i PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme, 2020-2022, fins a 1,85 bilions €). El balanç de l’Eurosistema va arribar a superar els 8,8 bilions € en 2022.

TLTRO (operacions de finançament a termini més llarg amb objectiu específic): condicionades a la concessió de crèdit.

Forward guidance: comunicació de la senda futura per a ancorar expectatives.

TPI (Transmission Protection Instrument, 2022): compres condicionades per a evitar fragmentació financera entre països de l’euro.

QT (Quantitative Tightening): des de 2023 el BCE redueix el balanç en no reinvertir venciments del APP i, des de 2024, també del PEPP de manera parcial.

3. Regles, discreció i credibilitat

3.1. Regles vs. discrecionalitat

Kydland i Prescott (1977, Nobel 2004) van formalitzar el problema de la inconsistència temporal: la política òptima ex-ante pot no ser-ho ex-post, la qual cosa genera biaix inflacionari. La solució és lligar les mans del banquer central mitjançant regles creïbles.

Regla de Taylor (1993): el tipus d’interés òptim s’ajusta a la desviació de la inflació respecte de l’objectiu i a la bretxa de producció.

i = r* + π + 0,5 (π − π*) + 0,5 (y − y*)
Regla de Taylor: r* tipus neutral, π* objectiu d'inflació, y − y* bretxa de producció

3.2. Independència i credibilitat

La independència del banc central és el correlat institucional de la credibilitat. L’evidència empírica (Cukierman 1992, Alesina-Summers 1993) mostra correlació negativa entre independència i inflació. Crítiques modernes: dèficit democràtic, externalitats fiscals (compres de deute), qüestionament del mandat estrictament nominal quan entren en joc clima o estabilitat financera.

Lucas (Nobel 1995) va remarcar la importància de les expectatives racionals; Bernanke (Nobel 2022) va subratllar la interacció crèdit-real.

4. Canals de transmissió i eficàcia

4.1. Canals clàssics

(1) Tipus d’interés: afecta inversió i consum durables. (2) Crèdit bancari: condicions d’oferta i disponibilitat. (3) Tipus de canvi: competitivitat i preus importats. (4) Preus d’actius: efecte riquesa, q de Tobin. (5) Expectatives i senyalització: ancoratge d’inflació i decisions d’agents.

A la zona euro, els canals són heterogenis: els països del sud depenen més del crèdit bancari, els del nord més dels mercats de capitals. L’enquesta BLS i la SAFE del BCE són fonts clau per a mesurar la transmissió.

BCE

Tipus oficial Δi

Tipus d’

interés

(C, I)

Crèdit

bancari

(oferta)

Tipus de

canvi

(X − M)

Preus

actius

(riquesa)

Expect.

i senyals

(ancoratge)

Demanda agregada i preus

(Y, π)

4.2. Eficàcia i límits

Quan els tipus estan en zero (ZLB) o en territori negatiu, els canals s’afebleixen i guanyen pes els instruments no convencionals. La política monetària també troba límits quan els xocs són d’oferta: en 2022-2023 el BCE no podia abaixar el preu del gas, però sí evitar efectes de segona ronda ancorant expectatives.

5. Política monetària recent i reptes oberts

5.1. Del QE a l'enduriment (2014-2024)

2012: «Whatever it takes» de Mario Draghi marca el punt d’inflexió de la crisi de l’euro. 2014-2019: QE i tipus negatius per a combatre la baixa inflació i el risc deflacionari. 2020-2021: PEPP i TLTRO enfront de la pandèmia. 2022-2023: pujada ràpida de tipus (de −0,5 % a 4,0 % en la facilitat de dipòsit) davant de la inflació energètica i subjacent. 2024: començament del cicle de baixades, mantenint postura restrictiva moderada.

5.2. Euro digital, clima i geopolítica

L’euro digital entra en fase preparatòria 2023-2025 amb vista a decisió legislativa final i eventual emissió 2026-2027. Seria complementari a l’efectiu, sense desintermediar els bancs. El BCE ha incorporat el risc climàtic en la seua anàlisi i en la composició de les carteres corporatives. Geopolítica: sancions, fragmentació financera, paper internacional de l’euro.

Conclusió

El BCE ha passat del «whatever it takes» de 2012 a l’enduriment monetari més intens de la seua història en 2022-2024. La política monetària moderna combina regles creïbles (Kydland-Prescott, Taylor) amb instruments no convencionals i comunicació intensa. L’opositor ha de transmetre tant el rigor del marc com el seu caràcter viu: euro digital, clima, fragmentació, demografia i noves tecnologies obliguen a actualitzar constantment la doctrina monetària.

Bibliografía

  1. KYDLAND, F. i PRESCOTT, E. (1977): «Rules Rather Than Discretion», JPE (Nobel 2004).
  2. TAYLOR, J.B. (1993): «Discretion versus Policy Rules in Practice», CRCS.
  3. FRIEDMAN, M. (1968, Nobel 1976): «The Role of Monetary Policy», AER.
  4. LUCAS, R. (1972, Nobel 1995): expectatives racionals.
  5. BERNANKE, B. (2022 Nobel): financial accelerator i crisis.
  6. DRAGHI, M. (2012): «Whatever it takes», discurs Londres.
  7. LAGARDE, C. (2021): «ECB strategy review».
  8. BCE (2024): Monetary Policy Decisions i Economic Bulletin.
  9. BANC D'ESPANYA (2024): Informe Anual 2023.
  10. Tractat de Funcionament de la UE, arts. 127-133 (BCE).